一、觀(guān)點(diǎn)摘要與解讀

政策面，5月政策面主要體現在“規范、開(kāi)放、改革”等幾個(gè)方面。規范，國務(wù)院金融委和證監會(huì )主席均強調要堅持市場(chǎng)化、法治化原則，對資本市場(chǎng)造假行為“零容忍”；銀保監會(huì )就金融資產(chǎn)投資公司開(kāi)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、信托公司資金信托業(yè)務(wù)的相關(guān)問(wèn)題作出規范，并就創(chuàng )業(yè)板首次公開(kāi)發(fā)行證券發(fā)行與承銷(xiāo)的特別規定征求意見(jiàn)。開(kāi)放，央行、外管局取消合格境外機構投資者（QFII）和人民幣合格境外機構投資者（RQFII）境內證券投資額度限制，并就資金匯出問(wèn)題進(jìn)行明確；央行等四部門(mén)發(fā)布《關(guān)于金融支持粵港澳大灣區建設的意見(jiàn)》。改革，證監會(huì )主席強調繼續推進(jìn)改革和注冊制，全面清理優(yōu)化配套規章制度；上交所表態(tài)將研究上證綜指編制方法改進(jìn)方案，在科創(chuàng )板適時(shí)推出做市商制度，并考慮引入單次T+0交易。

市場(chǎng)走勢，5月A股整體呈“M”型走勢，月初指數震蕩小幅上行。5月22日國內通過(guò)涉香港安全法案，港股大跌超5%、拖累A股下跌1.9%，最終全月上證指數下跌7.73點(diǎn)（0.27%）至2852.35點(diǎn)；深證成指全月共上漲24.3點(diǎn)（0.23%）至10746.08點(diǎn)。成交量方面，兩市日均成交量小幅降低，上證A股日均成交2279.09億元，深證成指日均成交3748.77億元。板塊方面，以白酒為代表的必選消費以及受益于恢復預期的貿易、休閑服務(wù)表現較好。

基本面與估值，制造業(yè)PMI指數5月為50.6，預期51、前值50.8；非制造業(yè)PMI為53.6，預期53.5，前值為53.2。后期PMI仍有望維持在水面以上，但也存在外圍影響帶來(lái)的不確定性。估值方面，截至5月末上證A股月末平均市盈12.6倍，為2010年至今23.6%的分位處；深證A股25.7倍，為2010年至今30%的分位處；創(chuàng )業(yè)板為45.9倍，為上市至今35.5%的分位處?？傮w來(lái)看，目前估值仍處于歷史較低水平。

資金面，4月社融規模增量為3.09萬(wàn)億元，預期2.16萬(wàn)億、前值5.16萬(wàn)億，環(huán)比減少2.07萬(wàn)億、同比增加1.42萬(wàn)億元。分項看，債券融資在新增社融中發(fā)揮了越來(lái)越重要的作用，增幅前三分別為新增人民幣貸款16239億、企業(yè)債券融資9015億元、政府債券3357億元。5月北向資金持續增持A股，當月僅4個(gè)交易日為凈流出狀態(tài)，合計凈流入301.1億元。融資方面，截至5月末兩市融資余額合計10519億元，較月初增加302.9億元，兩市融資余額均有所增加。

全球來(lái)看，投資者基本已經(jīng)“淡忘”了疫情帶來(lái)的影響。截至6月4日，美股方面，納斯達克指數今年已經(jīng)實(shí)現7.92%的正收益；國內來(lái)看，創(chuàng )業(yè)板、中小板今年以來(lái)漲幅已分別達19.65%、9.91%，主板方面深成指也實(shí)現了6.79%的正收益，代表滬深藍籌的滬深300指數今年跌幅也僅有2.79%。上證指數雖然萎靡不振，但醫療、消費、科技等板塊優(yōu)質(zhì)個(gè)股年內均收獲了可觀(guān)的漲幅，結構性牛市呼之欲出。

短期來(lái)看，我們認為國內疫情已得到有效控制，除旅游等個(gè)別行業(yè)外，生產(chǎn)、生活已基本恢復常態(tài)，在半年報公布前的空窗期，市場(chǎng)仍將保持高度活躍，個(gè)股面臨較好的交易性機會(huì )。但與此同時(shí)，今年經(jīng)濟增長(cháng)面臨的內外部壓力、不確定性仍較大，市場(chǎng)不存在全面、大幅上漲的機會(huì )。目前疫情在國外新增的絕對數仍較高，大選之年特朗普政府利用對華強硬政策爭取選票、轉移國內日益激烈的“種族摩擦”的可能性較高，在操作上可適當控制倉位、為不確定性留有余地，“花看半開(kāi)時(shí)，酒飲微醉處”。板塊方面，前期市場(chǎng)關(guān)注較多的消費、醫藥可能會(huì )面臨一定的調整壓力，5G、新基建及國產(chǎn)替代概念方面的優(yōu)質(zhì)個(gè)股有望贏(yíng)得市場(chǎng)關(guān)注。

二、政策要聞

1、5月4日，國務(wù)院金融委會(huì )議指出，必須堅決維護投資者利益、嚴肅市場(chǎng)紀律，對資本市場(chǎng)造假行為“零容忍”；要堅持市場(chǎng)化、法治化原則，完善信息披露制度，堅決打擊財務(wù)造假、內幕交易、操縱市場(chǎng)等違法違規行為，對造假的上市公司、中介機構和個(gè)人堅決徹查，嚴肅處理。

2、5月6日，銀保監會(huì )發(fā)布《關(guān)于金融資產(chǎn)投資公司開(kāi)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)有關(guān)事項的通知》，金融資產(chǎn)投資公司開(kāi)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，應按照約定條件和實(shí)際投資收益情況向投資者支付收益、不保證本金支付和收益水平，投資者自擔投資風(fēng)險并獲得收益。

3、5月7日，央行、外管局發(fā)布《境外機構投資者境內證券期貨投資資金管理規定》，取消合格境外機構投資者（QFII）和人民幣合格境外機構投資者（RQFII）境內證券投資額度限制，允許合格投資者自主選擇匯入資金幣種和時(shí)機，使用完稅承諾函匯出的收益，須是已抵補以前年度虧損的累計盈利。

4、5月8日，銀保監會(huì )擬規范信托公司資金信托業(yè)務(wù)，明確每只集合資金信托計劃持有單一上市公司發(fā)行股票市值最高不超過(guò)該資金信托凈資產(chǎn)百分之二十五，每只結構化資金信托持股市值最高不超過(guò)該資金信托凈資產(chǎn)百分之二十；全部集合資金信托投資于非標債權資產(chǎn)金額不得超過(guò)實(shí)收信托50%，投資于同一融資人及其關(guān)聯(lián)方非標債權金額不得超過(guò)信托公司凈資產(chǎn)30%。

5、5月15日，央行等四部門(mén)發(fā)布《關(guān)于金融支持粵港澳大灣區建設的意見(jiàn)》，允許港澳機構投資者通過(guò)合格境外有限合伙人（QFLP）參與投資粵港澳大灣區內地私募股權投資基金和創(chuàng )業(yè)投資企業(yè)（基金），有序推進(jìn)合格境內有限合伙人（QDLP）和合格境內投資企業(yè)（QDIE）試點(diǎn)，支持內地私募股權投資基金境外投資。

6、5月15日，易會(huì )滿(mǎn)：資本市場(chǎng)推進(jìn)改革和擴大開(kāi)放的方向和決心不會(huì )因疫情而變化，注冊制改革必須堅持穩中求進(jìn)，將在全市場(chǎng)分階段實(shí)現；將以貫徹新證券法為契機，全面清理優(yōu)化配套規章制度，加強事中事后監管。對財務(wù)造假等惡性違法違規保持“零容忍”，將進(jìn)一步健全市場(chǎng)化法治化的多元退市機制。

7、5月25日，證監會(huì )就《創(chuàng )業(yè)板首次公開(kāi)發(fā)行證券發(fā)行與承銷(xiāo)特別規定》公開(kāi)征求意見(jiàn)，在基本制度上與科創(chuàng )板總體一致。同時(shí)考慮到創(chuàng )業(yè)板主要服務(wù)成長(cháng)性創(chuàng )新創(chuàng )業(yè)企業(yè)，仍允許公開(kāi)發(fā)行2000萬(wàn)股（份）以下且無(wú)股東公開(kāi)發(fā)售股份的IPO項目直接定價(jià)發(fā)行。

8、5月30日，上交所：下一步在研究上證綜指編制方法完善方案時(shí)，將充分聽(tīng)取市場(chǎng)各方意見(jiàn)并借鑒國際最佳實(shí)踐經(jīng)驗，在修訂指數表征功能同時(shí)，應盡量保證與現有指數無(wú)縫銜接，保證指數連續性和穩定性，維護正常的交易秩序。在科創(chuàng )板適時(shí)推出做市商制度、研究引入單次T+0交易，保證市場(chǎng)流動(dòng)性，從而保證價(jià)格發(fā)現功能的正常實(shí)現。

三、市場(chǎng)綜述

（一）總體走勢

5月A股整體呈“M”型走勢，月初指數震蕩小幅上行。5月22日國內通過(guò)涉香港安全法案，港股大跌超5%、拖累A股下跌1.9%，最終全月上證指數下跌7.73點(diǎn)（0.27%）至2852.35點(diǎn)；5月深證成指表現稍好于上證，全月共上漲24.3點(diǎn)（0.23%）至10746.08點(diǎn)。成交量方面，兩市日均成交量小幅降低，上證A股日均成交2279.09億元，較上月減少23.3億元；深證成指日均成交3748.77億元，較上月減少113.5億元。

圖表1：2020年上證成交額與指數走勢

圖表2：2020年深證成交額與指數走勢

（二）基本面與估值

基本面方面，制造業(yè)PMI指數5月為50.6，預期51、前值50.8；非制造業(yè)PMI為53.6，預期53.5，前值為53.2。分規?？?，大型企業(yè)由51.1升至51.6，中型企業(yè)由50.2降至48.8、小型企業(yè)由51降至50.8，大型企業(yè)PMI繼續走好、中小型企業(yè)PMI環(huán)比有所回落。5月制造業(yè)PMI仍維持在50以上表明復工生產(chǎn)良好，隨著(zhù)各項經(jīng)濟刺激措施的落地，后期PMI仍有望維持在水面以上，但國際疫情及局勢的發(fā)展也給國內生產(chǎn)恢復帶來(lái)了一定的不確定性。

圖表3：2015年至今PMI走勢

估值方面，截至5月末上證A股月末平均市盈12.6倍，為2010年至今23.6%的分位處；深證A股25.7倍，為2010年至今30%的分位處；創(chuàng )業(yè)板為45.9倍，為上市至今35.5%的分位處。分市場(chǎng)看，2010年至今上證平均市盈率為15.50倍、深證平均市盈率為32.6倍，創(chuàng )業(yè)板上市以來(lái)平均市盈率為59.3倍，目前估值處于歷史較低水平。

圖表4：2010年以來(lái)A股歷史平均市盈率

（三）資金面情況

1、社融規模

4月社融規模增量為3.09萬(wàn)億元，預期2.16萬(wàn)億、前值5.16萬(wàn)億，環(huán)比減少2.07萬(wàn)億、同比增加1.42萬(wàn)億元。分項看，債券融資在新增社融中發(fā)揮了越來(lái)越重要的作用，增幅前三分別為新增人民幣貸款16239億、企業(yè)債券融資9015億元、政府債券3357億元；收縮最大的為新增委托貸款-579億元。

圖表5：2015年至今社融情況（當月值）

2、外資流入

由于節假日因素，5月北向資金共交易18個(gè)交易日，合計凈流入301.1億元。其中滬股通凈流入83.24億元，日均凈流入4.62億元；深股通凈流入217.87億元，日均凈流入12.1億元。5月北向資金持續增持A股，當月僅4個(gè)交易日為凈流出狀態(tài)。

圖表6:  2020年至今北向資金流入與滬深300指數

3、融資余額

截至5月末，兩市融資余額合計10519億元，較月初增加302.9億元。分市場(chǎng)看，兩市融資余額均有所增加，其中滬市融資余額5550.2億元，較月初增加149.3億元；深市融資余額4968.9億元，較月初增加153.5億元。

圖表7：2016年以來(lái)兩市融資余額與指數走勢

（四）各板塊情況

5月大盤(pán)漲跌不一，申萬(wàn)28個(gè)行業(yè)指數中12個(gè)上漲，受以白酒為代表的必選消費股良好表現，以及貿易、休閑服務(wù)逐步恢復的預期，5月漲幅前三的板塊為食品飲料 （9.07%）、商業(yè)貿易（7.25%）、休閑服務(wù)（6.66%），跌幅前三的板塊為通信（-5.85%）、農林牧漁（-4.38%）、非銀金融（-4.56%）。

圖表8：申萬(wàn)行業(yè)指數當月表現

（五）市場(chǎng)融資情況

5月權益市場(chǎng)融資主體63家，較上月減少14家；募資額890.6億元，較上月減少325億元。分類(lèi)看，IPO 18家，募資160.1億元；增發(fā)23家，募資573.08億元；可轉債發(fā)行16家，募資116.4億元；可交債發(fā)行6家，募資40.98億。

圖表9：市場(chǎng)權益工具融資情況

（六）市場(chǎng)情緒

5月雖兩市漲跌不一，但市場(chǎng)熱度不減，多數交易日中上漲家數多于下跌家數、漲停家數遠大于跌停家數，預期短期市場(chǎng)仍有望維持指數相對穩定下的結構性活躍行情。

圖表10：當月市場(chǎng)情緒

（七）股市與債市

5月整體呈現“股債雙殺”的走勢，由于市場(chǎng)對進(jìn)一步寬松預期的落空，債市出現了小幅回調，月末中債綜合指數報207.33點(diǎn)，較上月下跌1.8點(diǎn)；滬深300指數月末報3867.02點(diǎn)，較上月小幅下跌45.5點(diǎn)。

圖表11：15年以來(lái)股市與債市的走勢

四、熱點(diǎn)事件與每月思考

關(guān)于“長(cháng)臂管轄”的那些事

一、定義

長(cháng)臂管轄權（Long Arm Jurisdiction）是美國民事訴訟中的一個(gè)重要概念。當被告的住所不在法院地州但和該州有某種最低聯(lián)系（Minimum Contacts），而且所提權利要求的產(chǎn)生和這種聯(lián)系有關(guān)時(shí)。就該項權利要求而言。該州對于該被告具有屬人管轄權（雖然他的住所不在該州），可以在州外對被告發(fā)出傳票，這就是長(cháng)臂管轄權的基本含義。

二、誕生與發(fā)展

1、誕生

根據美國最高法院1877年的判例，美國法院僅能對定居（Domiciled）在法院地的被告或者在法院所在州內被送達傳票的被告行使“屬人管轄權”。1945年，國際鞋業(yè)公司就華盛頓州要求其交納失業(yè)救濟基金一事上訴至美國最高法院（州法院判其敗訴，該公司就管轄權提出質(zhì)疑），認為其在華盛頓州雇用了十幾名推銷(xiāo)員，僅設辦公室以便推銷(xiāo)員征集訂單，并無(wú)營(yíng)業(yè)場(chǎng)所，不應繳納該基金。時(shí)任首席大法官哈倫·F·斯通認為，國際鞋業(yè)公司存在州際貿易的事實(shí)，不能免除支付失業(yè)救濟基金的責任，最高法院據此裁定華盛頓州法院對本案具有管轄權，從而產(chǎn)生“長(cháng)臂管轄”的首個(gè)判例。

2、發(fā)展

此后，伊利諾斯州于1955年制定了第一部長(cháng)臂管轄權法；北達科他州也在1967年頒布了類(lèi)似的法案。1980年在世界大眾汽車(chē)公司訴伍德森案提出“可預見(jiàn)性”的標準，最高法院判定如果被告為自己有利益有目的地利用法院州的商業(yè)或其他條件，則應作為判定“最低聯(lián)系”的一個(gè)基本標準。最高法院在以后的案件中將這一標準限定在三個(gè)方面：（1）被告是否有意地利用法院所在州的有利條件；（2）原告的訴因是否產(chǎn)生于被告在法院所在州的行為；（3）管轄權的行使是否公正合理。

3、延伸

1977年12月，卡特總統簽署生效《反海外腐敗法》（FCPA），規定美國的個(gè)人或公司通過(guò)賄賂國外政府官員來(lái)獲得或保持業(yè)務(wù)，或使其他人獲利，即為非法行為。隨后在政治和經(jīng)濟領(lǐng)域，美國又頒布了一系列的法案，對“長(cháng)臂管轄”進(jìn)行延伸。在政治領(lǐng)域，美國頒布了一系列針對具體國家或事件的特定制裁法律，如1996年頒布、針對古巴的《赫爾姆斯-伯頓法》，及同年頒布、針對伊朗和利比亞的《達馬托法》。根據這些法律，美國可對違法企業(yè)處以罰款，數額或高達幾十億美元，甚至將他們完全逐出美國市場(chǎng)。在經(jīng)濟領(lǐng)域，借鑒美國FCPA立法模式的基礎上，1997年《OECD公約》正式出臺，要求成員國采取有效措施打擊行賄外國公職人員的行為。同時(shí)1998年起，FCPA反腐敗條款也適用于賄賂美國的國外公司或個(gè)人。

從此，任何國家的企業(yè)只要與美國發(fā)生某種關(guān)聯(lián)，例如用美元交易，甚至包括使用的電子郵件服務(wù)器在美國，都被納入“長(cháng)臂管轄”范圍內。長(cháng)臂管轄逐漸由美國州際之間拓展到了全球。

三、在國內的發(fā)展

國內來(lái)看，隨著(zhù)我國金融服務(wù)持續對外開(kāi)放，引入“長(cháng)臂管轄”是大勢所趨。依據原有法律，在中國國內經(jīng)營(yíng)，但是注冊地、上市地點(diǎn)都不在中國的公司不受中國監管。外國監管部門(mén)又很難到中國國內行使監督權力。這種狀況往往被一些別有用心的人利用。2020年3月1日起我國施行了新《證券法》，賦予了證監會(huì )“長(cháng)臂管轄權”：在中華人民共和國境外的證券發(fā)行和交易活動(dòng)，擾亂中華人民共和國境內市場(chǎng)秩序，損害境內投資者合法權益的，依照本法有關(guān)規定處理并追究法律責任?！叭鹦铱Х取笔掳l(fā)后，中國證監會(huì )第一時(shí)間表明嚴正立場(chǎng)，其或許會(huì )成為新《證券法》實(shí)施后“長(cháng)臂管轄”第一案。

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